寻找国债期货的最便宜可交割债券(2)

　　二是净基差。扣除持有期收益的基差，当两种可比国债的价格不同时，这种方法可能给出错误的排序。净基差没有考虑国债的实际市场价格，如果两种国债拥有相同的扣除持有收益净基差，那么较高价格的国债将是较便宜交割的国债。

　　三是经验法则。最便宜可交割国债的规律。

　　

　　图为相对久期与最便宜交割国债

　　久期：对于收益率在3%以下的国债，久期最小的国债是最便宜可交割的国债；对于收益率在3%以上的国债，久期最大的国债是最便宜可交割的国债。

　　收益率：对于相同久期的国债而言，收益率最高的国债是最便宜可交割的国债。

　　最便宜可交割债券影响国债期货价格

　　1.最便宜可交割债券与国债期货价格的关系

　　对于国债期货空头而言，会选择最便宜可交割债券进行交割，以降低成本。空头不愿意用比最便宜可交割债券更低的价格卖出国债期货，而多头预计自己会受到最便宜可交割国债，所以不愿意用比最便宜可交割债券更高的价格购买国债期货。因此，最便宜可交割债券的价格影响国债期货的价格。

　　根据无套利定价原理，如果期初买入国债，卖出国债期货，最后交易日进行交割。在期末，现金流为0。

　　

　　表为无套利空间确定国债期货价格

　　则国债期货的价格F=

　　从上式可以看出，国债期货价格主要受到最便宜可交割债券的影响。国债期货的价格受到最便宜可交割债券的净价、期初应计利息、期末应计利息、息票收入、转换因子等因素确定。

　　2.最便宜可交割债券的变化

　　由于收益率水平在决定最便宜可交割债券时是一个非常重要的因素，因此，收益率水平的变化将导致国债期货最便宜可交割债券的变化。即当债券的价格出现较大的波动时，如最便宜可交割债券受到追捧，价格走高，就可能不再成为最便宜可交割债券。

　　最便宜可交割债券的变化和久期经验法则非常吻合。当收益率下降时，低久期国债将成为最便宜可交割债券，由于对利率的敏感性相对低，低久期国债的价格上涨幅度小于高久期国债。反之，当收益率上升时，高久期国债将成为最便宜可交割债券，由于对利率的敏感性相对高，高久期国债的价格下跌幅度大于高久期国债。

　　

　　图为最便宜可交割国债的变化

　　（作者单位：安信期货）

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